随着AI投资规模持续增大，以及目前还未确定的投资回报率，AI泡沫成为市场越来越难忽视的话题。目前海内外都有不少讨论，但相较于美国怒江预应力钢绞线价格，行业普遍认为中国AI产业的泡沫担忧更少。

12月5日，瑞银证券中国互联网行业分析师熊玮发表中国AI智见报告，其中提到，现阶段中国出现“AI泡沫”的可能性不大，一方面，国内循环融资有限，另一方面资本支出较为审慎。

在美国，对AI泡沫的担忧围绕着OpenAI的“循环融资”，过去几个月OpenAI先后与甲骨文、英伟达、AMD签下1.4万亿美元的基建大单，被认为可能掩盖真实的商业逻辑。但与此不同的是，国内领先的AI大模型开发商由母公司内部现金流提供资金，而非第三方融资。无论是独角兽DeepSeek还是大厂派系的阿里、字节都是如此。

此外，熊玮认为，中国互联网龙头以务实的态度开展AI投资，注重ROI和运营效率，而非前期大量烧钱。

江苏省南通市消防救援支队宣传员周星宇说：“仔细阅读电动自行车说明书，可以发现说明书上明确写明‘用户不得擅自改装、调整、拆卸原装（含蓄电池）配置。’我们通过实验发现，更换过三电系统（电池、电机、控制器）后的电动自行车，在正常负载和加大负载下的工作电流都有明显提高。这种情况下，会导致承载电流的控制线路和线束产生变化。严重情况下，会出现过热、冒烟等现象，特殊情况下可能会引起周边可燃物燃烧。因此，坚决严禁非法改装、拼装、加装电动自行车等行为。”

据瑞银的数据，在2025三季度的业绩中，中国主要云服务提供商的资本支出占其收入/经营活动现金流的10%/50%，对比美国超大规模云厂商为27%/71%。瑞银估计2025年中国互联网龙头的合计资本支出约为4000亿元，约为美国同业的十分之一，同时开发出性能相当的大模型。

中国的IDC上架率也保持稳定。熊玮分析认为，中国监管机构继续控制新增供应的速度，发改委严格管控电力配额发放，以防止过度建设。自2024年下半年起，中国主要IDC市场的上架率保持稳定，显示出在真实AI工作负载的推动下，客户稳步迁入。

中信证券近日发布研报讨论了全球的AI泡沫，其中提到，中短期维度，关于AI泡沫的多、空争论很难有清晰结论，但报告结合技术进步、核心公司经营策略、宏观环境等核心要素，他们对未来一年全球AI市场的可能表现和概率提出了三种预测。

中信证券认为，锚索OpenAI陷入经营危机、AI产业投资节奏放缓是基准情形，有60%的概率，这对于当下的AI产业而言，这可能是最为合理、可能的情形。

而AI算法实现实质性突破、以及美国通胀超预期抬头和泡沫破灭则是小概率事件，都有20%的可能性发生，分属产业的两个极端。

面对短期AI技术进步、宏观预期的高度不确定性，在AI领域，中信证券建议投资者持“边走边看”“逆向投资”的基本思路，同时逐步加大应用侧如互联网和应用软件的配置权重。

除了分析机构的观点，在此前的财报电话会上，阿里巴巴CEO吴泳铭讨论了AI泡沫论。“行业内不仅新的GPU基本上是跑满的，甚至是上一代或者是三年、五年前的前几代的GPU都是跑满的。”因此，他判断，未来三年之内不太可能出现AI泡沫，未来三年，人工智能资源整体将处于供不应求的状态。

吴泳铭还认为此前计划未来三年投入AI基础设施的3800亿元“可能偏小”。阿里云AI服务器上架节奏严重跟不上客户订单增长，供应链端的芯片、存储等都处于紧缺状态，供应链扩产周期要2至3年才能缓解。

展望2026年，瑞银证券预计，在模型层，国内大模型能力将快速迭代，赶上美国同业。在应用层，中美走上相似的AI变现路径，云和广告是可见度最高的领域。报告预计2026年AI用例将更加丰富，如智能体商业、AI原生广告、多模态、边缘AI等，并加速变现。在基础设施层，算力国产化将持续推进，芯片层面性能有所突破，超节点将占据推理甚至训练工作负载的更大份额。

随着OpenAI将App整合进ChatGPT，投资者关于AI颠覆垂直行业的讨论日益增多。但瑞银证券认为中国的颠覆速度可能比较缓慢，因为中国AI聊天机器人格局更加分散，而在美国，ChatGPT和Gemini占据主导地位。此外，垂直公司正主动在其App中添加AI和智能体功能，垂直领域的进入门槛也较高，如OTA的供应链和服务能力。

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刘晓洁

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